丨中房报记者 苗野 北京报道

物业公司资本化的赛道越来越热闹。

10月7日，蓝光发展发布公告称其下属控股子公司蓝光嘉宝已获保荐人告知，香港联交所原则上同意蓝光嘉宝递交的公开发行 H 股股票并于香港联交所主板上市的申请。

10月10日，鑫苑物业披露招股结果，最终发售价厘定为每股2.08港元，全球发售所得款项净额约为2.203亿港元。10月11日，鑫苑服务（01895.HK）实现在港交所上市。

它们身后，还有大量房企正筹备分拆物业服务上市。世茂总裁许世坛此前透露，旗下世茂物业完成转型并更名“世茂服务”后，预计将于2021年分拆上市。正荣集团也被曝出计划将旗下物管业务在香港上市，可能集资约1亿美元。

继去年成为资本市场的“香饽饽”后，今年，物业公司再次掀起了一波赴港上市的小高潮。据中物研协的数据显示，计划上市的物企共40家。其中计划在2019、2020、2021、2022年上市的物企分别有9家、9家、2家、2家，另有18家有上市意向但未确认上市时间。2019年拟上市的物企除了鑫苑物业、蓝光嘉宝、保利物业外，还有时代物业、康桥物业、新大正物业、建业物业等。

物业公司扎堆赴港上市的背后，究竟蕴含着资本运作的哪些内在逻辑？TOP30房企均有布局物业服务，谁又会成为上市物业公司的领跑者？

旭辉集团董事长林中认为，在房地产市场严格调控的背景下，通过将物业分拆上市，房企旗下物业板块能够减少对于集团的资金依赖，同时实现独立运作，减轻母公司财务压力。

也有声音认为，当下物业行业仍处于“跑马圈地”状态。尽管房企分拆物业上市如火如荼，从去年以来物业股也表现不错，但物业服务作为脱胎于房企的独立板块，以及转型运营的第一站，依然有不少的潜在风险点。物业企业IPO并非等于上了一道保险。

跑马圈地的IPO潮

房地产行业的规模争夺战，正在由地产开发赛道驶向物管运营。

继物业上市第一股彩生活之后，雅生活服务、碧桂园服务、新城悦、佳兆业物业、永升生活服务、滨江服务和奥园健康等相继赴港上市。

最新的数据是，已有16家物业公司登陆资本市场，物业公司正成长为港交所一个独立的板块。

“上市所得款项净额约60%，约1.3亿港元，将用于扩展物业管理服务、寻求战略收购及投资机会。”鑫苑方面表示。

鑫苑物业成功在港交所上市买卖后，张勇成为少数同时拥有美股和港股上市公司的实控人。他认为房地产企业的竞争开始从规模转向物业服务生态，并计划增加鑫苑物业占有一席之地的城市市场份额，进一步扩大华中、华东及环渤海地区的物业管理项目。

这不只是张勇的野心，也是其他已经上市或正在上市途中的大多数物业企业的图谋。相比于依靠母公司输血或自身运营，物业板块独立资本化，无疑是更好的规模加速器，物业公司的上市、并购交织着进行。

从上市物业公司的资金用途来看，大部分资金都被用来收并购以扩张规模。如雅生活将65%的融资投入收并购；永升服务将55%的募资金额用于战略性收购及投资。

易居企业集团CEO丁祖昱认为，由于目前物业管理行业集中度不高，全国约有11万余家物业企业，每一家平均的管理面积规模很小，行业前100强的市场份额仅占整个市场存量的32%。因此，目前上市的物业公司几乎都将所融资金用来投资和收并购项目。

刚过去的9月，雅生活就发起了迄今为止物业行业最大的一起并购，拟以15.6亿元收购中民物业60%股权，及以不超过5亿元的对价收购新中民物业60%股权。这已经是它在今年发起的第四次并购。

此外还有永升服务以4.62亿元收购青岛雅园物业55%股权；碧桂园物业服务1.9亿元收购嘉凯城物业100%股权；中海物业以466万元收购中建捷成物业全部股权；中航善达收购招商物业100%股权。

对物管行业跑马圈地现象，有业内人士称，目前各大公司积极外拓第三方物业，同时加大收并购力度拓展规模，散乱的经营模式将逐步淘汰，开始向标准化进军。

安信证券分析称，房企分拆物业公司上市，一方面是源于对房地产行业增速放缓的预判，另一方面则是源于对物业行业中长期前景的看好，“做好存量”已成为房地产行业当下的重点。资本正以很强的姿态席卷物管行业，大企业正在跑马圈地构建自己的业务围城。

上市背后并非全是机会

最近三四年以来，中国物管行业被视为将是一个规模大、增速高的蓝海市场。有研究机构表示，到2030年末行业总量空间有望达到318亿平方米，预计较美日比值高达2倍和8倍，对应收入规模2万亿元，并且预计近年将进入规模爆发期。

而在房地产市场逐渐迈入存量时代，物管服务已成为很多房企的第二赛道，加大、加快楼市产业链下游的物业行业布局，已成为众多房企的目标。对规模和市占率的诉求，又使物业公司渴求资本市场融资，进而扩大规模。

永升服务总裁周洪斌认为，物管行业未来盈利空间巨大。在他看来，标杆物业管理公司一般拥有三大业务板块，一是传统基础物业服务，目前占总收入的65%；二是非业主的增值服务，主要是对开发商提供的服务所产生的收益，占总收入的近20%；三是住宅业主的增值服务盈利，即通过业主需求识别，物管公司通过设计相应的产品和服务满足业主生活需要，从而产生物业费之外的收入，占总收入的15%。

“资本市场正在逐渐认识到物业公司的价值，并给予其明显高于房地产开发商的估值水平，这也给房企拆分物业子公司上市提供动力。不管A股还是港股，近期总体表现仍持续强势。我们可以看出，分拆上市的物业公司市盈率和市净率大幅高于母公司近三倍四倍，也就是说市场普遍看好物业股的价值。”某房地产资深评论人表示。

房企分拆物业上市潮越演越烈，物业板块价值也越来越凸显。今年上半年，上市物业企业的市值较上市首日平均增幅达80%。其中，中海物业总市值达117.68亿元，较2015年10月上市首日的市值增加超3倍。绿城服务市值较上市首日增长约192%；新城悦市值较上市首日市值增长约185%。此外碧桂园服务、新城悦、永升服务这三家公司市盈率超40倍，绿城服务、中海物业、奥园健康等7家上市物业公司市盈率超过20倍。

有券商称，靠主业，但不依赖主业，还有很多收入链条，这些支撑着资本市场给已上市物管企业的估值足够高。价值获取过去是单一的，现在是多元的，估值高的都是在大城市物业服务占比多，其次就是看物业的技术水平、商业模式以及产品线的完整性。彩生活和绿城服务之所以估值高，就是因为他们都声称主营业务比重不大，有很多衍生产品的利润，所以市场给的估值都比较高。

事物也有两面性。在看似形势一片大好背后，物业公司的业务和经营也存在诸多潜在风险点。

保利物业在招股书中明确称，对于大部分房企的物业板块来说，其收入大部分来自包干制物业管理服务。当收取的物业管理费金额不足以涵盖其提供物业管理服务所产生的所有成本，或在收取该等费用方面遭遇长期拖欠，其现金流状况可能会受到不利影响。

东方证券分析师竺劲认为，物业公司利润率边际变化取决于新交付项目情况。物业公司在收入端增长受限，成本端却刚性上升，因此存量项目利润率逐年下降，而利润率水平较高的新交付项目，会在边际上影响物业公司整体的利润率。

另一方面，随着各家房企的物业独立分拆上市、兼并扩张，物业公司面对的市场竞争压力也持续加大。有业内人士认为，物管行业并不是开发商所熟悉的资源为王、资金驱动的产业。上市筹集资金本身并不能有效助推公司规模扩张，已经上市的物业公司实际上没有达到大家的预期，没有达到经营上的示范效应。分拆物业上市很难说是终点还是起点。

当众多上市物业公司仍极其依赖母公司实现管理面积高增长，寻找新的突破点时，作为行业龙头的万科物业、龙湖物业则多次否认有分拆上市计划。

中信建投房地产行业分析师刘璐称，资本市场更加青睐行业龙头，规模大意味着营业收入稳定，且端口流量变现想象空间大。资本也偏好具有强大母公司依托，自身在管面积增长有保障的企业。作为业绩的增量，主流上市物业服务企业的增值服务目前对毛利贡献已经占比3~4成，但是成色不尽相同，资本市场倾向于围绕房地产产业链，自身增值服务硬实力更强的物业服务公司。

刘璐提醒，从投资的角度，需要衡量物业企业增长的“四元”逻辑，即“量”的服务面积、“质”的物业费用、“费”的成本管控以及“增”的增值服务。